1個月后維密就要在上海辦秀了 復星入股的都市麗人該怎么辦？

中國內衣第一股都市麗人遇增長瓶頸。

1個月后，維密(Victorias Secret)中國首秀就要在上海舉行了。因為維密上半年業(yè)績表現(xiàn)不好，現(xiàn)在想來讓中國女性消費者為它們買單，也算費盡功夫了。

據相關分析，中國的內衣市場年銷售額在1000億以上，在整體的市場中女式內衣約占到了60%，市場規(guī)模約超過600億元。中國經濟的快速發(fā)展、居民收入的快速增長帶動了中高端內衣的消費需求，消費者對內衣的需求從款式、面料、工藝質量等基本功能需求逐漸上升到對歸屬和情感價值的高層次需求，越來越重視內衣的人文關懷和品牌價值，關注消費過程的體驗，消費者購買中高檔內衣的比例越來越大。

國內女性消費者對內衣的逐漸重視，也讓微商、淘品牌乘勢而起，海淘平臺、代購等無奇不有。曾有位房地產大佬說，胸罩按平米算，比房價貴多了。此言有荒謬之處，但這巴掌大的小東西確實是個大生意。

國內最大的女性內衣品牌，當屬志玲姐姐代言的都市麗人，在前幾天都市麗人和京東合作搞出大，偷偷過問異性朋友對都市麗人怎么看，她說她也喜歡志玲姐姐，但都市麗人太老了（品牌老化是都市麗人的第一大問題），她喜歡優(yōu)衣庫和Oysho。

都市麗人：中國內衣第一股的增長瓶頸顯現(xiàn)

都市麗人成立于1998年，號稱國內首家快時尚內衣品牌，產品主要針對年輕女性群體。2012年，林志玲成為都市麗人的代言人后，都市麗人的知名度有了質的提升。2014年6月26日，都市麗人(中國)控股有限公司在香港主板上市，被稱中國內衣第一股。

截止至2016年年底，集團門店數(shù)量為7651家，大部分為都市麗人品牌門店，且都市麗人占有國內內衣行業(yè)最高的市場份額，約占行業(yè)的3.2%。

明顯看出上市對于都市麗人的業(yè)績有很大的正向刺激，從2013到2014年營收從29.16億人民幣增至40.08億人民幣，增長額度超10億；2015年是都市麗人近年業(yè)績的巔峰，營收49.53億人民幣；2016年營收出現(xiàn)明顯下跌，為45.12億人民幣。

從構成分布看，都市麗人主要營收來自向加盟商銷售產品，這部分四年營收依次為22.4億、26.9億、31.56億、25.2億人民幣，很明顯2016年業(yè)績下跌主要是由于加盟商不給力，導致都市麗人供應商2B業(yè)務收入大幅減少。

直營零售方面的業(yè)績比較平穩(wěn)，四年依次：6.76億、12.44億、16.23億、16.8億人民幣。

都市麗人從14年開始發(fā)展電商業(yè)務，三年營收依次為0.74億、1.75億、3.13億人民幣，成長迅速，是都市麗人的增長亮點。

都市麗人2016年毛利率為44.0%，同類企業(yè)的毛利率一般接近60%，相比之下都市麗人的毛利率較低，原因其一應是其加盟店業(yè)務份額較大，稀釋了整體毛利率；其二是都市麗人非內衣產品占比較多，如保暖服、睡衣、襪子背心等，這一塊業(yè)務由于南極人、北極絨類品牌低價對市場入侵，毛利不會高。

都市麗人的凈利潤從2015年到2016年從5.4億跌至2.42億，跌幅超過一半！而2016年都市麗人的凈利率下跌至5.4%。毛利率上升可以理解不斷改變銷售渠道及產品組合，進一步整合供應鏈所致，四年從36.7%增至44.0%。

對于代工供應商而言，大量生產能降低單位成本，所以一般單量越大，單位報價就會越低。從2013年開始，都市麗人的門店速度和營收皆大幅上升，總采購成本同步上升，不過單量也會隨之上升，讓議價能力增強，讓單位采購成本有所降低。

從毛利率走勢看，2016年都市麗人毛利下降，毛利率卻略有上升，銷售下跌，必然有庫存積壓現(xiàn)象。

都市麗人維持運營的存貨量也相應上升，從2014年開始，每年都有兩個億以上的存貨增加，不過2016年存貨增加了3.5個億，營收下跌，可見產品銷量也有同幅度下降。

存貨是流動資產，存貨增加且周轉率降低，給都市麗人現(xiàn)金流動帶來了一定的影響，經營活動所得現(xiàn)金有大幅度減少，很可能是回購加盟商庫存，并且新增了2億元人民幣貸款。

庫存上漲和資金流壓力表明都市麗人內部出現(xiàn)了一些問題，而影響凈利潤大幅度下降的直接原因是過高的費用支出。銷售及營銷費用和一般及行政費用大幅度提升，主要是因為，自營店數(shù)的增加，人員費用、和店鋪租金等支出上升。

按年報中的披露，都市麗人認為三四線城市投資少、回報水平高，是公司渠道發(fā)展的重點方向之一。從店鋪分布看，都市麗人的地鋪主要在三四級城市及縣城，并且加盟店占大多數(shù)，加盟費也是可觀的收入來源。

如上圖示，15年都市麗人的單店營收略有上升，而直營門店平均單店營收較大幅度上升，平均上漲17.5萬人民幣，這可能讓管理層有了樂觀的預期，于是在16年大量增加直營門店數(shù)量。

從門店數(shù)量可以明顯看出，2016年上半年都市麗人的直營店數(shù)量增加447家，上升40%。但預期的增長并沒有出現(xiàn)，平均門店營收在下跌，根據年報顯示，虧損門店主要是街道門店和百貨門店開始出現(xiàn)虧損，同時大量費用支出也給都市麗人現(xiàn)金流帶來一定壓力，于是我們能看到2016年下半年開始都市麗人才是關閉虧損門店，但已經嚴重影響整體業(yè)績。

綜上所述，國內女性內衣第一品牌并不像代言人那么美妙，由于對市場需求的激進預判，都市麗人面臨庫存、現(xiàn)金流壓力。尤其是存貨周轉天數(shù)不停上升，滯銷會逐漸累積，電商有增長的潛力，但都市麗人產品需要調整。

引援節(jié)流，多項舉措能否渡過難關

業(yè)績下降，都市麗人聘請了多名新高管，以求改善集團的管理。2017年，都市麗人做出一系列開源節(jié)流活動，削減2016年運營不佳的影響，尋求新的增長點。

首先都市麗人繼續(xù)關店，尤其是直營店，上半年關閉了228家，同時翻新門店刺激客戶需求。

今年5月5日，都市麗人公布了復星入股的公告。根據公告內容，都市麗人與復星國際全如有興趣資附屬公司簽訂股權認購協(xié)議，復星以2.5港元的認購價，溢價9.17%，獲得都市麗人2.4億配發(fā)股，占比配發(fā)后總股本11.18%。根據公告內容，由復星認購而募集的資金總額為6億元，將用于銷售分銷渠道改革、收購和合并項目以及流動資金供給。

復星入股的同時還與都市麗人的四個大股東簽署了一項業(yè)績對賭協(xié)議：1.營收方面要求都市麗人2017年同比增長不低于3%，2018年不低于6%，或是較2016年相比2018年增長不低于9.18%。2.利潤方面要求扣除非經常性項目后，2017年同比增長不低于20%，2018年不低于15%，或是較2016年相比2018年增長不低于38%。

而如果都市麗人未達到對賭要求，則四大股東需賠付1億作為補償，并且協(xié)議中還對四個大股東的持股比例做出了一定的要求。

引入復星資金，都市麗人解決了資金壓力的同時，將擔負業(yè)績承諾的壓力。根據都市麗人2017年中報，今年上半年，都市麗人凈利潤同比下跌16.74%至1.45億元人民幣，銷售額則同比下跌5.98%至20.79億元。

隨后5月12日，都市麗人發(fā)布公告，與KIMURATAN及青島大都訂立戰(zhàn)略合作協(xié)議，集團獲委托為銷售代表及分銷商，以于中國透過線上、傳統(tǒng)營銷及分銷渠道，營銷及分銷KIMURATAN兩個品牌（愛情設計及BIQUETTE）旗下產品。戰(zhàn)略合作協(xié)議初步期限至2018年末。

KIMURATAN（TYO：8107）是一個成熟的日本嬰兒及兒童服裝企業(yè)，頗受日本市場認可，其于日本逾40個城市擁有超過250家銷售分店。KIMURATAN的品牌包括愛情設計、BIQUETTE（貝開特）、Youpi！（幼碧）、Mother Goose等。

近年由于日本出生率走低，KIMURATAN處境并不理想。都市麗人從2014年開始涉足童裝，2015年其童裝品牌瞇雅佳已在其大多數(shù)門店有售。都市麗人想開拓童裝市場作為新增長點，二者也是各取所需，但瞇雅佳一直都不在都市麗人收入劃分中，主營業(yè)務難以增收，如今引入成熟品牌和產品，延伸組合能行嗎？

根據都市麗人2017年中期報告，上半年營收20.79億，同比下降6%，毛利9.37億，毛利率45.1%，同比下降2.6%，凈利潤1.45億，凈利率6.96%，同比下降0.9%。紅利期之后，電商是都市麗人仍能保持增長的領域。如此不難解釋為何都市麗人將電商作為業(yè)績突破口。

9月29日，都市麗人與京東合作超級品牌日，在京東總部的宣傳會上，都市麗人公布了今年線上7.5個億的業(yè)績目標，品牌代言人及公司股東林志玲以首席設計師身份親力解說產品，京東為都市麗人進行了全渠道的大力度宣傳，并且劉強東也親自站臺表示對都市麗人這樣優(yōu)質的品牌，京東集團十分愿意與之合作，傾力支持。

都市麗人選擇京東，一方面是因為都市麗人京東銷量約為天貓的四分之一，在騰訊、易等京東合作渠道的推動曝光下，會有不錯的業(yè)績增長。另一方面，京東欲做大服飾版塊，在多家服裝企業(yè)關閉京東店后，京東也需要推動合作品牌業(yè)績來展示其實力。更重要一點，京東和都市麗人背后都有今日資本，二者合作可能涉及背后資本的推動。

消費升級，中低端內衣受到沖擊

都市麗人能否打一場翻身仗，兌現(xiàn)與復星資本的業(yè)績保證，就看下半年了。但目前為止，都市麗人仍是國內最大的內衣企業(yè)，老大如此，不知與同行相比如何。除了都市麗盛況空前！人，國內還有較大的另外兩家內衣上市公司安莉芳控股和匯潔股份。

安莉芳是老牌香港企業(yè)，成立于1975年，主營女性內衣、睡衣、泳衣等，2000家門店覆蓋全國300個城市，大將設計生活作為RICHINI品牌的精神原點部分門店在百貨專柜。

匯潔成立于1996年，前身是前身為深圳市曼妮芬針織品有限公司，公司成立了專業(yè)內衣研究機構匯潔內衣研究院，并與西安工程大學聯(lián)合成立了匯潔-西安工程大學內衣研究院。公司主要從事人體工學研究、工藝技術研究、內衣設計制造及營銷等，目前約有1500家直營門店。

下面是三大女性內衣上市公司的情況對比：

上圖能明顯看出三家企業(yè)的差異。都市麗人規(guī)模最大，門店最多，但毛利率和產品價格都較低，定位大眾薄利多銷，但若產品賣不出去，運作效率降低，渠道的運營費用會拖累企業(yè)，低價定位也讓庫存處理變得困難。

安莉芳作為老品牌，毛利率最高達到80%左右，品牌溢價能力較強，不過也說明在同等價位安莉芳產品的用料和質量可能略有落后。匯潔有自己的研究機構，定位中高端，主力品牌價格都較高，但業(yè)績是三家公司中最穩(wěn)定的。

總體來看，三家相比，都市麗人和安莉芳的業(yè)績都有較大下滑，匯潔則保持平穩(wěn)發(fā)展。如今消費升級風在吹，都市麗人大眾定位，會逐漸被追求高品質的消費者拋棄。安莉芳成本過低，同等價位有更多選擇后，消費者自然會選擇更符合價位品質的產品。而三家企業(yè)都在關店，應是國外品牌入華以及線上渠道和海淘消費的影響。

目前零售業(yè)產品端有兩個很大的變化，一是渠道扁平化和供應鏈升級，使原本高價的商品變得低價；二是對于非稀缺商品，細分加法，選擇減法的產品結構更符合當下消費習慣。

內衣作為剛需產品，有抗周期性和非季節(jié)性的優(yōu)勢，在操作上有優(yōu)勢，庫存處理也少受影響。憑借定位、知名度和渠道優(yōu)勢，我認為都市麗人在在三四線城市和線上仍有潛力，但款多價低的產品結構，已經不符合長遠發(fā)展需要。而內衣市場的方向應是健康舒適有品質，像維密這樣可能帶有物化傾向的產品，也需要不久就會被新女性拋棄吧。

以都市麗人為代表的國產內衣品牌，無論是品牌活力還是產品品質，都到了升杯的時候了。

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