思捷環球正在走向死亡深淵 無法自拔

核心提要：曾引領全球穿著潮流的服裝之王 —— 思捷環球正在走向這樣的死亡深淵，沒法自拔。

股價表現短時間看供求，長時間看盈利。如果1只股票在這兩方面都往壞處發展，那它只有1個下場，股價永無止境的跌。

曾引領全球穿著潮流的服裝之王 思捷環球(00330，以下簡稱 思捷 )正在走向這樣的死亡深淵，沒法自拔。

4月24日，公司宣布結束了位于香港的Leighton Centre 禮頓中心的商鋪租約，市場將這個行動解讀為公司可能進1步放棄拖累公司延續虧損的中國市場，以改良其盈利能力，令思捷股價異動，開盤后大漲20%，收盤報2.82港元，盤中1度沖高至2.91港元，漲幅高達23.8%。

1天漲幅說明不了甚么，先輩教導，要想最快速的知道這家公司是否是成長股，最好的方法就是用月線來看它的股價圖。

過去10年，除09年有過比較像樣的反彈，思捷的股價1個勁的往下走，有1點夸大但卻非常實在，投資思捷的無不殘骸遍地。究竟產生了甚么事?

1、攀上巔峰后，云端墜落

1993年上市的思捷，在黃金時期曾具有數百家直營店和加盟店，遍及全國近百個城市，更是各大商場的必備品牌。不過這20多年來，公司的市值卻如浮云般虛無。

2007年，思捷最高市值逾1,600億港元，大據悉概等于現在安踏(02020)、李寧(02331)、特步(01368)、361度(01361)和中國動向(03818)5個品牌加起來的總市值。從1998年金融海嘯至2007年牛市期間，股價最高升幅到達87倍，但這波大張旗鼓的行情過后，劇情出現了大反轉。公司股價上演 滑鐵盧 ，落得目前市值只約50億港元的下場，蒸發了97%。

股價走勢能如此大起大落全基于公司的事跡。2002年~2008年，公司業務駛入快車道，營收及凈利潤平均復合增長分別到達26%和35%，這也為公司股價提供了強勁的勢能。但2008年公司盈利見頂，以后事跡下滑，2013年出現首次虧損，股價自然也1蹶不振。

思捷的業務分為批發和零售，在2009年之前批發業務占比超過50%，批發的銷售地區主要在歐洲，中國地區主要以零售為主。從收入來源看，德國1直是思捷的主要銷售地區，其次是歐洲其它地區，亞太地區的占比在逐年降落。

2008年金融危機爆發，思捷蒙受巨大損失，公司表露，很多批發客戶因資金流緊張沒法下單付款，乃至部份客戶出現破產。隨后，由于批發渠道受阻，存貨積存，公司只能進行賤賣清貨。

這個決定致使思捷走向了輪回的地獄，標志著公司衰敗的開始。打折嚴重拉低了品牌 逼格 ，新款變得相對昂貴，最后也還只剩下打折促銷這個唯一的方法，其實不斷循環。

愈甚的是，隨著國內電商突起和國際快時尚的洶涌進攻，耗盡品牌價值的思捷已毫無還擊之力，墮入窘境，只能在茍延殘喘，因而股價飛流直下。

但奇怪的是，即使如此，思捷的交易還是1直相當活躍，平均每天成交額都在千萬以上，換手率長時間在較高水平，究竟誰還會對這樣的公司感興趣，他們買入的動機又是甚么?

2、浴火重生的機會，吸引資金1直在賭

根據不同的投資策略，對沖基金可以分為很多種類，其中1種策略就是叫窘境證券(Distressed Securities)，基本就是低價投資1些經營不善、岌岌可危、瀕臨破產的企業，再經過資產重組或等經營有所改良后獲利。

對這些年來押注思捷的投資者，相信其中1部份就是抱有這樣的想法，他們賭的就是公司能浴火重生的幾率。

畢竟，把1個品牌建立起來并不是并易事，思捷的品牌價值終年累月的積累起來，雖然目前經營不善，但10年前的光輝足以證明它有把品牌做大做強的硬實力。在投資者心中，只要公司改革成功，鳳凰涅槃不是夢，東山再起尚可期。

雖然這類行動看上去像是在賭博，但在這些癡迷于押注這類型公司的投資者心里，這樣的 賭 也是有理有據。

第2類是1些自稱重視安全邊際的價值投資者。

雖然多年來思捷都經營不善，但財務狀態卻不沒有想象中那末糟，多年來都保持著凈現金的狀態。根據截止2018年12月31日止的中期事跡，公司手上的凈現金到達45.8億港元，沒有借款，財務狀態非常健康。

凈現金是1家公司最實在的安全邊際，長時間坐擁幾10億現金，光是這個數字背后的零，就足夠給人強烈的安全感。這幾10億的錢也是決定思捷能否浴火重生的安全底線。而且從估值上看，目前公司的市凈率(PB)僅為0.48，對照同為服裝行業的佐丹奴國際(00709)PB為2.59，思捷的估值看起來更顯魅力。

總的來講，凈現金和品牌是以上兩類投資者賭思捷能東山再起的基礎，不過還有1點也非常重要，就是思捷的市值對照最高市值時，已大幅蒸發很多。很多投資暫以此為分析因素，就產生了股價已反應所有負面因素的錯覺。

常常當1家公司股價下跌超過1定幅度時，投資者就會開始認為股價已反應了市場的悲觀情緒，基本上不會再跌了，加上思捷其實不是老千股，有實務的公司反彈幾率會更大，因此值博率變得更高。

但是，其實這些理由都是謬論。

凈現金雖然是衡量公司安全邊際的重要指標，但這只是從當時的財務角度及安全性動身，并沒有斟酌到未來。如果1家公司接連虧損，凈現金將會延續減少，意味著安全邊際也會遞減。況且最近幾年來，思捷手上幾10億現金都來自于2012年進行供股集資所得的那50億港元，并不是業務盈利。

只重視眼前的安全邊際或PB，疏忽未來延續虧損的可能，只會本末顛倒。

另外，品牌建立的確不容易，但要摧毀也是輕而易舉的。思捷塑造的光輝，其實不代表它未來也能復制和超出，如果投資者押注公司只是由于它曾成功過，那這個理由其實非常脆弱，由于沒有斟酌到公司失敗的主要緣由和憑甚么現在可以逆轉。<依法完善企業內部各項規章制度/p>

同理，以目前公司市值對照過往最高市值來決定是不是投資，這更是最大的錯誤。老千股經常使用的 向下炒 方法正是捕捉投資者這類心理。操作方法的重點就是莊家會不斷沽貨，令股價壓到某1個水平時，散戶便會被吸引入場賭股價反彈，最后固然就被 割韭菜 了。思捷雖不是老千股，但一樣不存在股價不會再跌的理由。

公司事跡及股價從2007年開始大幅下滑，中間明顯有很多出于這樣的謬論而入場的賭徒，他們最后都以失敗告終。

不過，即便有前車之鑒，當思捷于2014年進入港股通單名后，南下資金持股比例還是1直在提升。

從股價走勢看，明顯南下資金是越套越深了。即使如此，南下資金這1年依然積極增持，近半個月來就買多了近1%。而這次20%的大反彈，是不是意味著這些賭徒終究守得云開見月明了呢?

3、浴火重生，言之過早

從公司2018財年中期事跡來看，由于批發渠道銷售面積減少和零售渠道疲弱，收入為80.4億港幣，同比下跌3.4%。基于近8億的商譽和客戶關系減值，公司錄得凈損失9.54億港幣，相比2017財年上半年凈利潤為610萬港幣，扭盈為虧。

另外，公司剛發布了2018財年第3季度的事跡，收入同比下跌2.7%，其中亞太地區更是下跌了14%。

從過往的地區事跡來看，亞太地區其實(中國占約40%)1直是個雷，收入占比不高，但除息稅前溢利卻拖累了其它地區。

中國過去幾年電商高速發展，和Zara、Uniqlo、H M等快時尚品牌的大肆線下擴大，在短兵相接之下，思捷在中國市場節節潰退。因此，公司已于2013財年、2015財年和這次中期報就中國相干商譽進行減值，總數逾50億港元。

所以，這次棄租禮頓中心商鋪的，被市場解釋為公司拋棄延續虧損的中國市場，無疑是個利好消息。

同時，公司于5月3日亦出了公告，表示擬撤出澳洲及新西蘭虧損業務(預期將引致1.5億港元至2億港元的1次性本錢，并將對截止2018年6月30日止之全年事跡產生負面影響)。

但是，思捷的業務狀態依然具有挑戰性，整體業務復蘇跡象還沒顯現，德國及歐洲地區的收入仍在下滑，說它 浴火重生 還是言之過早了。

除此以外，近期公司管理層出現變動。3月21日公告，公司原履行董事及行政總裁馬浩思已請辭，并于2018年6月1日生效。馬浩思為Zara的前主帥，2012年8月臨危受命。連富有經驗的馬浩思這些年來都打救不了思捷，還有誰可以?固然，我們不排除未來會有新的管理層能解救思捷于水火，但目前管理層變動帶來的不肯定因素是中期內消除不了的。

股價短時間是投票機，長時間是秤重器。你可能會說思捷的長時間復蘇雖然看不到，但市值都差不多跌至凈現金值了，是否是該止跌企穩?但我想說是短時間內公司大幾率還會面臨另外一個風險 被調出港股通。

4、潛伏風險 調出港股通

簡單概括1下提升港股通標的的要求：最關鍵的標準在于納入恒生綜合大中型指數，和12個月內流通市值滿足50億港元以上的綜合小型指數。每次調劑1般都是根據過去12個月的股分換手率和市值數據計算。

從調劑頻次來看，港股通跟隨恒指的變化而調劑。每一年恒指分別在3月和9月進入檢查期，6個月后會在次年2月和8月公布調入、調出和市值變動的股票。華電福新(00816)在2017年3月6日港股為初秋增加1抹浪漫迷人的色采通調劑名單中被剔除，緣由就在于考察期內，公司的流通市值不足50億港元。

根據Wind的數據，思捷過去6個月和12個月日均流通市值分別為67億港元和78億港元。日均市值看似安全，但公司目前的市值已在50億元的水平，若目前股價照這形態延續下去乃至下滑，思捷的港股通競選很有可能宣布結束。

被調出港股通的股票，投資者不能通過港股通買入，只能賣出。

除非這批南下資金都很齊心，不然持股高達5.4%的南下資金，只要有1部份選擇沽出，都極有可能產生單向踩踏、股價大崩的景象。

下次調劑將在3個月后，雖然名單的調劑主要基于過往12個月的表現，思捷于8月被調出的可能較小，但除非思捷能1改頹勢，不然被調出也只是時間問題。

5、結語

2002年，思捷環球成為恒指成份股之1，當時市值約為170億港元;2007年，最高市值逾1,600億港元;2013年，公司被剔出恒指成份股，市值約200億港元;當今2018年，市值50億港元。

思捷既成功又失敗，既幫助人創造財富亦無情地剝奪了他人的財產。不論從投資還是經營層面，思捷都是1個可以鑒戒的經典案例。

投資最忌思想狹隘，大師說買股票是要看安全邊際的，他沒把后半句說完，斟酌安全邊際的條件是這是1家值得投資、未來有成長空間的公司。 明顯，思捷環球其實不符合大師另外一半沒說完的話。

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